UPDATE 1-은행 자기 자본상의 국채 우대 조치에 국제 룰 필요, ECB전무 이사 등으로부터 의견 잇단

유럽 중앙 은행(ECB)의 쿠레 전무 이사와 멜슈 전무 이사는 26일 은행 자기 자본 비율을 산정할 때에 국채에도 리스크 중요도를 거는 것의 결정에 대해 국제적인 합의가 있기 전에 유로권만으로 앞서 그런 조치를 취하지 않다고 말했다.

새 은행 자기 자본 규제(바젤 III)내에서도 은행 자기 자본 비율을 산출할 때, 현지 통화 표시의 국채는 위험 없는 자산으로서 다룬다. 다만 이러한 취급에 대해서는 독일 연방 은행 당국자들로부터 비판이 나온다.

이런 가운데 ECB의 쿠레 전무 이사와 멜슈 전무 이사는 이 건에 대해 먼저 바젤 은행 감독 위원회(바젤 위원회)가 검토해서 국제적인 룰로 합의를 얻고 각각의 나라나 지역에 적용할 필요가 있다는 생각을 나타냈다.

멜슈 전무 이사는 프랑크푸르트에서 열린 회의에 참석했을 때 기자들에게 " 적절한 토의의 장으로서 몇가지 후보가 들 수 있지만 이 건에 관해서는 바젤 위원회"이라며 현실을 반영하고 있지 않을 가능성이 있는 규약이 아니라 리스크의 정도에 따라 자산을 평가하는 것은 이치에 맞다고 말했다.

칸 총재는 바젤 위원회에게 이 건에 관해 검토를 개시하도록 직접적으로 요청하지는 않았지만 이 위원회가 검토를 시작하는 경우는 환영하겠다고 밝혔다.

쿠레 전무 이사는 CNBCTV인터뷰에서 은행 자기 자본 비율 산정 위에서 국채의 리스크 중요도를 제로라는 국제적인 합의가 없이 유로권만 단독으로 이러한 국채의 우대 조치를 재검토 같은 것은 해서 없다고 말해 국제적인 합의가 중요하다고 강조.

"특정 자산의 리스크를 사전에 제로로 할 이유가 없다. 이것은 중요한 논의이지만 유럽에서는 없는 바젤 은행 감독 위원회의 의제로 삼아야 한다"고 말했다.

멜슈 전무 이사는 ECB가 실시하는 은행의 자산의 질에 관한 심사에서는 은행이 보유하는 국채의 리스크 웨이트는 제로로 하면 재차 표명. 다만, 내년에 실시될 스트레스 테스트(건전성 심사)에서 취급에 대해서는 현 시점에서는 미정으로 되어 있다고 말했다.

독일 연방 은행의 바이트만 총재는 이 건에 관해서 전날, 국채에의 우대 조치를 철폐해야 한다는 견해를 보이고 있다.

유로권이 채무 위기가 한창이었던 시기, 특히 이탈리아나 스페인 등의 은행이 대량의 국채를 사들였다. ECB의 통계에 따르면 9월 시점의 국채 보유액은 이탈리아 은행이 4000억유로 이상 스페인 은행이 3000억유로이다.

지금까지 경제시스템 지도를 통해 경제와 금융시장이 돌아가는 이치와 구조에 대해 살펴봤다. 그리고 이 경제판들 

위에서 국가, 금융자본가들, 상업자본가들, 금융꾼, 민간이 주도하는 중앙은행들이 어떠한 핵심전략들을 구사하며

탐욕전쟁을 벌이고 있는지 들여다 보았다.  그렇다면 이 위험하고도 치열한 경제전쟁에서 우리 개인은 어떠한 전략을

세우고 어떻게 행동해야 할까 ? 이들과 싸위서 승리하려면 족집게 예측을 자신하는 전문가들(?) 을 피하고 경제시스템의

이치와 구조,  그 위에서 일어나는 변화의 흐름에 겸손하게 대응해야 한다. 그러면서 우리들도 나름대로의 전략을 가질 

필요가 있다.   (최윤식 저 "그들과의 전쟁"중에서 )

미국과 같은 강력한 국가들이 소리장도 전략을 구사하고, 금융자본가들은 성동격서 전략, 금융꾼과 다국적 상업자본가와

금융가문들을 포함한 거인들이 진화타겁과 순수견양의 전략을 활용하고 있는 것처럼 우리에게도 필살기가 필요하다는 말이다

그렇다면 저들의 전략을 무력화하고 우리의 상대적으로 빈약한 전력에 가장 적합한 전략은 무엇일까 ? 

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14일 종반의 뉴욕 외환 시장에서는 달러가 주요 통화에 대해 상승폭을 유지하고 전날의 하락 분을 회복했다. 미 연방 준비 이사회(FRB)의 차기 의장으로 지명된 옐런부의장이 상원 은행 위원회의 지명 인준 청문회에서 증언하고 경제 성장을 촉진하는 양적 완화책의 정당성을 주장. 네거티브 써프라이즈가 전혀 없었던 것이 선호되었다.

옐런 씨의 진술 원고가 사전에 공표된 단계에서 투자자들은 이미 달러 매도 포지션의 해소에 움직였다.

유로권의 제34분기 국내 총생산(GDP)속보치가 전기 대비 0.1% 늘어나 제24분기부터 증가가 둔화한 것이나, 일본 은행에 의한 약세 유지를 위한 통화 개입의 기대가 높아진 것을 배경으로, 달러는 대 유로와 엔화에서 회복했다.

달러/엔화는 아소 다로 재무 장관이 시장의 과도한 변동에 대비해 환율 개입이라는 정책 수단을 가지고 두는 것은 중요하다고 국회에서 발언한 일로 한때 100.14엔으로 2개월 만의 수준이 상승했다. 옐런 씨의 의회 증언 후에는 엔고에 흔들려 막판은 0.8% 오른 99.96엔으로 추이 했다.

유로는 대 달러에서 5영업일 만의 최고 가가다 1.3497달러를 매긴 뒤 막판의 거래에서는 1.3456달러로 추이하고 있다. 이에렝 씨의 의회 증언 후에는 시간의 하한가인 1.3417달러에서 약간 돌렸다.

시티 FX(뉴욕)G10전략 부장, 스티븐 당사자 랜더 씨는 "외환 투자가는 FRB가 비둘기 파적 경향을 계속할 수 있는지에 대해 적어도 완전히 자신감이 생기지 않게 보인다. 우리는 미국 경제에는 유로존, 일본에 비해 양적 완화의 필요성이 낮다고 생각하고 있으며, 만일 미국의 테이퍼 링(완화책 축소)이 느린 페이스에도 일. 미. 유럽의 G3에서 달러의 영향은 작다. 다만 경제 지표나 자산 시장 상황으로 FRB가 채권 매입 속도의 감속을 강요당하는 경우에는 영향이 커진다"라고 지적했다.

이에 대해 일부 시장 참가자는 미국 경기의 기조가 약하기 때문에 FRB가 조기에 완화책 축소에 나서는 것은 어렵다고 보고, 달러는 여전히 위축될 것이라고 전망했다.

플러스 액션 에코노미 쿠스(플로리다)의 환율 조사 감독 론·심슨 씨는 "현재 달러는 긍정적인 재료만은 아니다. 갑자기 침대에서 굴러 떨어지다 같은 사태는 상정하지 않지만 달러화는 앞으로 완만한 상승 장세에서 팔리는 (Sell) 흐름으로 보고 있다"고 말했다.

스코샤 은행의 치프 통화 스트래티지스트, 커밀라 삿톤 씨는 "미국과 유로존 성장 전망은 다른 궤도로 향하기 시작했다. 제34분기 GDP의 결과, 미국에는 거의 낙관론이 포함되지 않고, 반대로 유로권에는 지나친 낙관론이 포함되어 있음을 시사했다. 이것은 중대한 국면의 전환이며, 향후의 달러의 버팀목 요인이 될 것"이라고 지적했다.

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   팀웍에서 나오는 Trading Behavior 체화 

미국에서는 10월 초반에 정부 폐쇄와 디폴트 리스크라는 정치 위기가 있었다. 하지만 시장이 이에 따라"미국 Sell"로  갔느냐 하면 반드시 그렇지 않다.

기본이 실제로 발생했다면 사태는 심각했을 것이다. 미국 시장의 혼란에 머무르지 않고, 글로벌 금융 위기가 재발했을 가능성이 있다. 그러나 정부 폐쇄까지로 들어간 것도 있고 시장은 단기간에 미국 정치를 재료로 시세를 떠났다.

게다가 11월에 들어서 가장 주목된 고용 통계가 정부 폐쇄의 영향으로 시모 벗어나기는커녕 위 흔들려 시장이 단번에 달러 매수에 움직이고 있다. 달러 엔은 정부 폐쇄 후 96엔대까지 떨어졌다가 99엔대까지 값을 되돌리고 있다. 또 미국 주식도 다음이 1만 4700대까지 하락한 뒤 1만 5800직전까지 회복했다. 이러한 시장 반응을 보고, 일련의 사건에 대해"정부를 폐쇄해도 사용할 뻔해도 대단한 일은 없었다"와 미국 자신도 결론하고 있다면 위험한 것이다.

문제는 3개 있다. 우선 정치의 혼란은 경제에 악영향을 미치고 있다. 다음에 정치의 혼란으로 금융 정책에 불똥이 오고 있다. 그리고 정치의 혼미는 미국의 장기적인 지위 하락으로 이어진다.

확실히 정부 폐쇄가 있었음에도 불구하고 10월분의 경제 지표 속에는 강한 것도 있었다. 고용 통계 외, 기업의 정서 지수도 올라갔다. 하지만 기업의 실제 설비 투자의 증가세가 보이지 않는다. 또 소비자 정서는 서서히 내려가면서 정부 폐쇄가 종료해도 악화가 계속되고 있다. 연말 판매 경쟁을 기다리지 않고 소매점 측은 할인 판매를 개시해, 판매 공세를 걸치고 있지만 실제 소비는 자라지 않는다.

즉, 일부 경제 지표는 정부 폐쇄의 영향이 경미했음을 보여 주고는 있지만, 거듭되는 재정 회담의 혼란이 기업의 의사 결정을 신중하게 해 고용 불안을 불식할 수 없는 소비자 지갑은 굳은 챈다는 게 미국 경제의 실태이다, 게다가 실은 몇년 전부터의 일이다.

2011년 여름에 디폴트 리스크가 발생하는 일부 신용 평가 기관이 미국을 격하하려 했으나 그 후에도 정치 정세는 개선되지 않았다. 가을의 일련의 혼란상은 미국 정치의 기능 부전을 시사하고 있다. 다음 대선까지 3년도 있고, 그 사이(경우에 따라 그 이후에도지만)이 정치 혼란이 지속하려면 무려 5년 이상에 걸쳐 기업도 소비자도 신중 자세를 거듭한다. 금융 시장은 현재 이번 정부 폐쇄 등의 영향에만 주목하고 있지만, 중기적으로는 이대로 정치의 기능 부전이 계속되면 경제는 장기 침체에 빠지는 것이다.

<정치 혼란이 초래하는 나쁜 영향은 확대>

2번째는 금융 정책에 대한 영향이다. 9월 미 연방 준비 이사회(FRB)는 그것까지 예비 주소해 온 양적 완화(QE)축소 개시를 보류했다. 이것으로 FRB의 신임에는 꽤 큰 상처가 났다. 그러나 QE축소 전송의 하나는 "정치 혼란"가 있었던 것이다. 9월의 FOMC회의록을 읽으면 그 시점에서 그들이 "10월에 정부 폐쇄도 있다"고 경계했던 것을 알 수 있다. 워싱턴을 바탕으로 그들은 의회 동향이 안 좋은 것을 알아채고 있었는가.

FRB에게 어려운 것은 금융 정책과 정치·재정과 관계이다. 재정 정책은 향후 몇년에 걸쳐 긴축형이 될 수밖에 없다. 게다가, 그 내용을 결정하는 의회는 기능 부전으로 불투명감을 증폭되고 경기에 부정적으로 일하고 있다. FRB는 QE 같은 비전통적 정책을 빨리 막고 싶을 것이다. 그러나 동시에 책임감에서 금융 정책에 따른 경기 자극을 멈출 수가 없다. FRB의 대차 대조 표는 올해 말에는 4조 달러에 이른다. QE를 축소하고 금융 정책으로 경기 부양을 하는 방법을 모색하는 것이 차기 의장이 된다 옐런 FRB부의장의 과제이다.

마지막은 미국의 위상 추락의 위기이다. 이번에 디폴트 리스크가 있어서도 미국 국채는 오히려 매수가 유입됐다. 기본이라고 해도 일시적 지불 불능일 뿐, 미국채가 휴지가 되지는 않는 이번 경우에 안심감이 있었기 때문이겠지만, 디폴트에 의해 글로벌 하게 혼란이 미칠 때 가장 안전한 자산이 미 국채라고 생각되었다는 점은 미국을 크게 안심시켰음에 틀림 없다.

그러나 디폴트가 정말 발생한다면 전혀 다른 세상이 온 것이다. 비록 테크니컬 부도에도 디폴트 되면 신용 평가 기관은 미국의 등급을 낮춘 것이다. 미국 국채 보유 잔고가 많은 중국에서는 디폴트 리스크에 대한 경고가 있었다. 기본 값은 일시적 지불 불능인 것은 국가의 신용을 해친다. 기본이 실제로 발생하지 않아 소중하게 되지 않았을 뿐이야. 미국 국채가 안전 자산으로서의 지위를 잃으면 미국의 금융 시장에서의 지위도, 달러의 지위도 영락하다.

정부 폐쇄의 영향이 경미하게 그쳐 시장은 QE축소 개시가 가까운 관측을 재연시키고 있다. 이것이 최근 달러 상승을 촉구하고 있다. 그러나 시장은 미국 경제의 잠재적인 힘이 강하다고 믿는가? 금융 정책의 서포트가 불필요할 정도로 미국 경기가 좋아지라고 보는가. 그리고 미국의 정치 혼란은 재래하지 않다고 생각해?모두에 대해 답이 예스라면, 달러 매수가 장기화한다.

하지만, 사실 모두에 대해 시장의 대답은 논 것은 아닐까. 필자는 미국의 조락을 메인 시나리오란 꼭 생각하지는 않았지만 미국 정치의 혼란이 경기나 잠재적인 국력, 그리고 금융 정책에 미치는 부정적인 영향이 현재 무시 못할 정도로 큰 것에는 경계감을 갖고 있다.

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미 연방 준비 이사회(FRB)의 차기 의장으로 지명된 이에렌 부의장은 물가 안정과 고용 최대화라는 이중의 사명과 같은 정도에 금융 시장 안정 확보와 은행의 엄격한 감시는 "매크로에 신중한 정책"에 중점을 둘 것 같다.

이에렌 부의장의 14일 상원 증언에서는 월 스트리트의 감시와 안정화 문제가 지배적인 의제가 되었다. 부의장은 FRB의 우선 목록상에서 금융 감독은 금융 정책과 대등한 위치를 차지해야 한다고 말했다.

부의장으로서의 이에렌 씨는 현재 더욱 취약한 금융 시스템을 안정시키기 위한 결정으로 동료 이사들을 의욕적으로 이끌어 있는 것처럼 보인다.

이에렌 씨는 엘리자베스 워런 상원 의원과의 교환으로 1990년대의 같은 금융 감독 문제에서 FRB정기 모임의 부활에 대해"(검토) 만한 방안이다"라고 증언했다.

부의장은 또 자산 거품의 싹을 짓밟기 위한 금리 인상 등 전통적인 금융 정책 수단을 쓸 용의도 있다고 강조."너무 커서 찌부러뜨릴 수 있다 없다" 할 상황에 처한 은행에 대한 대처는 "위기 이후 시대의 가장 중요한 목표의 하나로 할 필요가 있다"라고 명언했다.

이에렌 부의장은 일찍이 버냉키 의장과 함께 대형 금융 기관의 리스크 테이크를 억제해, 경영난에 빠진 대기업 은행은 정부가 구제해 준다는 개념을 지울 필요성을 자주 제기해 왔으나 상원 증언에서는 새로운 접근법을 나타냈다.

RBS아메리 카즈의 미국 국채인 스트래터지 헤드, 윌리엄·오도 네루 씨는 "FRB가 얼마나 대담하게 대기업 은행의 감독 체제를 개혁했는지에 대해 이에렌 씨는 명쾌하게 설명해 "매크로에 신중한 정책"의 감독 논의에 종래보다 많은 시간을 동료들과 보내고 있다는 인상을 남겼다"라고 지적.  "매크로에 신중한 정책"과 금융 정책의 균형이 개선되는 것을 시사했다"고 말했다.

금융 위기 이후 2010년에 성립한 미국 금융 규제 개혁 법(Dodd-Frank Wall Street Reform and Consumer Protection Act)에 의하면, FRB는 금융 시스템의 리스크가 경제 전체에 미침을 막고 이른바 매크로에 신중한 정책의 책임을 지게 되었다.

<거품과 대기업 은행>

금융 위험 퇴치 방법은 FRB내부에서 의견 차이가 있는 것 같다.

댈러스 지구 연방 은행의 피셔 총재는 미국 센트럴 벙커 안에서 유일하게 큰 은행은 단순히 분할해야 한다는 대담한 방안을 선전한다. 또 스타인 FRB이사는 올해 FRB가 금융 정책의 긴축에 의한 자산 거품을 저지해야 하는가 하는 논의의 물꼬를 텄다.

이에렌 씨는 14일 상원 증언으로 금융 안정을 위협하는 광범위한 지렛대(레버리지)의 축적은 아직 인정할 수 없다고 발언. 최고치를 경신하는 미국의 주가가 "거품에 비슷한 "영역에 들어가고 있다는 느낌이 없다며.

그러나 이에렌 씨는 "(FRB)감독 능력은 매우 중요하다 중요성은 금융 정책과 똑같다"라고 명언. 통상적으로는 FRB직원이 취급하는 같은 중요한 규제 관련 결정에 정책 결정자를 더 관여시킬 수 있다고 생각했다.

"1990년대에는 이사회는 실제로 정기적으로 회합을 열고 감독 문제를 협의했다. 나로서는 그런 모임을 매우 가치가 있다고 생각했다. 따라서 검토할 만한 방안이라고 생각"이라고 이에렝 씨는 말했다.

그린스펀 전 FRB의장과 초기의 버냉키 의장 하에서의 FRB체제는 은행 감독에 대해 불간섭의 자세를 취해 왔다.  2004년부터 10년까지 샌 프란시스코 지구 연방 은행 총재를 지낸 이에렌 씨는 아직도 자신과 기타의 감독 당국자가  느슨한 대출 관행과 위기를 초래한 주택 가격 급등을 결부시켜 생각할 수 없었던 것에 마음 아파하고 있다.

은행 감독의 문제는 통상 FRB의 규제 전문가가 대처하고 탈ー로 이사가 통괄하고 있다. 화이트 앤드 경우의 파트너, 어니스트 파토리키스 씨는 "탈ー로 이사는 사실상 혼자서 이 책무를 맡아 왔다. 문제는 중요한 과제에 대해 이사회의 관여를 강화하는 같은 변화가 일어날지 여부다"고 말했다.

(Jonathan Spicer

세계의 중앙 은행이 제로 금리를 계속할 가능성을 의심했던 사람들도 이번 주는 의심이 날아간 것이다. 차기 미국 연방 준비 이사회(FRB)의장으로 지명된 옐런 부의장이 상원 증언에서 FRB에는 고용 자극 때문에 "아직 할 일이 있다"며"현재의 경기 회복을 뒷받침할 금융 정책을 보다 정상적인 자세로 되돌리기 위한 가장 확실한 길이다"라고 표명한 것은 일련의 중앙 은행 간부가 이번 주 한 놀랄 만큼 명확한 완화에 대한 약속을 맺게 되었다.

아스센 유럽 중앙 은행(ECB)전무 이사와 ECB이사회 멤버의 노보 토니 오스트리아 중앙 은행 총재는 동시에, 지난주 ECB가 실시한 예상 밖의 금리 인하에 반대했다고 알려졌지만, 실제로는 금리 인하, 오히려 마이너스 금리와 금기로 하는 미국 국채 매입도 지지하는 듯한 태도를 보였다.

그리고 카니 잉글랜드 은행(영국 중앙 은행)총재는 영국의 조기 금리 인상은 논외로 자세를 종래 이상으로 강조했다. 영국 경제의 전망이 BOE의 종래 예상보다 크게 개선했음에도 불구하고.

그러나 과거 4년이나 반복해서 온 것처럼 제로 금리 정책이 1년 후에 실망을 자아내는 결과를 가져올 수 있다고 하면 어떨까. 과거 4년과 마찬가지로 모든 완화책에도 불구하고 세계 경제가 살아나지 않고 잠재 성장률을 밑도는 낮은 성장을 계속했다면.

운이 좋으면, 이러한 의문에 답할 필요는 없을 것이다. 그동안은 긴축 재정이 미국 유럽 대륙, 영국의 경기 회복에 강력한 맞바람을 불고 있었지만, 지금은 재정 재건 노력이 완화됐기 때문이다. 최고치를 경신하는 미국 기타 주식 시장이 보이는 것은 금융 면의 부양책이 내년 마침내 양호한 성장을 가져온다는 투자가의 신뢰감의 고조이며, 이 전망은 실제로 올바른 것 같다.

하지만 낙관론이 배신당하면 어떻게 될까. 미영이 내년, 최소한 3%의 성장률을 달성할 수 없거나, 유럽 대륙에서 1%미만의 성장과 심각한 실업이 이어졌다면.

그 경우, 리만·쇼크 이래의 금융 재정 정책의 실험은 실패했다고 판단할 수밖에 없어 그 판단은 제로 금리와 양적 완화(QE)보다 훨씬 획기적인 생각으로 길을 열것이다. 획기적인 생각에는 두 극단의 2종류가 있다.

내년 이맘때까지 성장과 실업 면에서 대폭적인 개선을 못 보면 우익 정치인, 이코노미스트의 대부분은 리먼 후의 자극 책은 효력이 없는 것 뿐만이 아니라 직접적인 부작용을 가져왔다고 주장할 것이다. 따라서 과거 5년간의 접근 방식 전체가 180도 전환한다. 정치가와 중앙 은행가는 실업과 경제 성장은 "관리"안 된다고 인정해야 한다. 정부는 재정 재건에 집중하고 금리 조작을 멈추고 시장의 힘에 맡겨야 하─ ─라는 식으로.

이러한 방향 전환의 이론적 근거 ─ ─ 예를 들면, 재정 긴축이 기업의 신뢰감이 향상시켜 금리 인상이 신용 배분을 개선시켜 비효율적인 좀비 기업을 추방하는 것 ─ ─이 어떻든, 주요국 정부가 현실적 성장이 실망을 자아낸 것에 대한 대책 강화가 아닌 후퇴로 응할 가능성은 없을 것이다. 이론적인 취향이 어떻게 있고, 어떤 정부도 저성장과 감당 못하는 실업율이라는 환경에서 재정 긴축이나 인상을 단행하는 것은 단순히 정치 리스크가 너무 큰 것이다.

현행의 부양책이 실패한 것에 대응하기 위해 계속 현실성이 높은 것은 소비자 수요에 직접 요청했고 더 대담한 새 조치의 실험이다. 그 명백한 방법은 금융 재정 정책을 결합시켜 금융 시장의 트리 클 다운(침투)효과에 의존하는 대신 소비자의 주머니에 직접 자금을 파고드는 새로운 통일적 자극 책이다. 트리 클 다운 정책 하에서는 중앙 은행이 국채 매입에 의한 자산 가격을 끌어올리기 위해 부유한 투자가는 더 풍부한 사태가 일어난다.

이 칼럼이 거듭 주장해 온 대로 FRB는 매월 850억달러를 채권 투자가에 송금하는 대신 3억 1500만명의 미국 국민 전원에게 매달 270달러의 수표를 직접 송부하고 있으면 계속 강력한 경기 자극을 실현할 수 있었을 것이다.

이런 종류의 "헬기 투하"는 금리가 제로까지 내려가도 실업이 전혀 개선하지 않는 경제에 대한 처방전으로서 밀턴 프리드먼이 제창한 것 버냉키 씨도 FRB의장 취임 전에 일본에 대해"헬리콥터 머니"을 적극 권장했다

.그저 몇달 동안 미국의 일반 가정에 그냥 자금을 뿌린 것만으로도 FRB가 기존의 국채 매입을 몇년째보다 소비 지출과 경제 활동에 자극 효과가 강했던 것이다. 즉 헬기 머니는 기존의 QE보다 FRB의 밸런스 시트 확대를 계속 억제하며 경기를 보다 신속히 회복시키고 있었을 것이다. 따라서 헬리콥터 머니는 사실 QE보다 신중한 형태의 금융 정책인, 잠재적인 인플레이션 압력은 어렸을 것이다.

그렇다면 왜 헬리콥터 머니는 미국에서도 또 경제 규모에 비추어 FRB이상에 많은 돈을 인쇄해 있는 영국이나 일본에서도 진지하게 검토되는 것이 없는 것일까?명백한 기득권을 가진 채권 투자가나 금융 정책의 도관 역할을 과연 이익을 내는 은행 외의 금융 시장 참가자를 제외하고 헬기 머니의 주된 장애가 된 것은 이데올로기 상의 숭배 대상, 즉 중앙 은행 독립성이다.

헬리콥터 머니는 경제상, 정부가 중앙 은행에 국채를 팔고 감세 재원을 처리하는 것과 같다. 금융 재정 정책이 융합되어 단일 조치되는 것은, 중앙 은행과 정치가의 울타리가 철거되는 것을 의미한다.

대부분의 중앙 은행가는 정치로부터의 독립성을 지키는 것에 열중하기 위해 재정 정책과 금융 정책의 통합을 둘러싼 일체의 논의는 지금 여전히 금기이다. 그러나 만일 현재의 금융 정책이 내년까지 충분한 경기 회복을 달성하면 금융·재정의 금기를 어기라고 강요하는 정치 압력은 압도적인 크기와 옮겨 중앙 은행 독립성은 명운이 끊기다. 중앙 은행이 어느 때보다 경제 성장에 강하게 위탁하는 것도, 역시 무리는 아니다.

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 외환 시장에서는 미국의 양적 완화가 장기화한다는 뿌리 깊은 기대를 뒤흔드는 데이터나 이벤트에 따라 역대 최고치권에 있는 미국 주식이 하락하는 리스크에 주의가 필요하다. 주가 하락 때문에 리스크 회피가 대두되면서 엔화가 매수세 강화로 연말까지 시나리오 짜지만 다른 가능성도 있을 것이다. 11월 말 결산을 앞둔 헤지 펀드의 움직임에서도 눈을 뗄 수 없다.

예상 범위는 달러/엔화가 96.50― 99.50엔, 유로/달러가 1.3200― 1.3500달러. 오늘은 10월의 미 고용 통계가 예정돼 있지만 일자리에 대한 정서·데이터를 보면, 비농업 부문 취업자 수 증가 폭은 시장 예상 중앙값의 12만명은 달성할 공산이 크다. 9일에는 중국의 10월 PPI, CPI, 광공업 생산, 소매 매출액, 1― 10월의 고정 자산 투자 등의 발표가 예정되어 있다. 또 중국에서는 9― 13일 일정으로 3중전회가 개최되어 경제 사회의 왜곡을 시정하는 구조 개혁의 청사진이 제시될 예정. <테이퍼 링 공포증>

달러/엔 시세에 있어서 최대의 리스크 팩터는 미국 테이퍼 링(양적 완화 축소)예상의 행방과 미국의 주가 동향이다.

"11월 말의 헤지 펀드 결산을 앞두고 미국 주식에 조정의 낌새가 있다는 것을 감안하면 다음 주는 리스크 오프에 기울어지기 쉽고, 달러/엔화는 하향 위험을 의식해야 할 것이다"와 노무라 증권 금융 시장 조사부 수석 외환 전략가 이케다 유시 보씨는 말한다.

과거 최고치권에 있는 미국 주식 시장에서는 단기통의 롱 포지션이 상당히 쌓여 있으며, 주식과 조정 장수가 들기 쉬운 환경에 있다.

8일 미국 시장에서는 7― 9월기 미 실질 국내 총생산(GDP)속보 값이 예상을 웃도는 증가를 보이면서 FRB가 조만간 테이퍼 링에 착수하다는 생각이 커지면서, 미국 다우 공업주 30종 평균은 150달러를 넘는 대폭 하락했다. "테이퍼 링 공포증"에 빠져미국 주식에 대해"GDP는 재고 투자로 들어올려진 부분이 크고 강한 내용은 아니었지만(미국 주식이 하락 방향으로 반응한 것은)미국 경기가 정말 셀지 자신감이 생기지 않는다는 감각이 근저에 있는가"와 미츠이 스미토모 신탁 은행, 마켓 전략가 세라 레이코 씨는 말한다.

<유로>

유럽 중앙 은행(ECB)는 7일 주요 정책 금리인 리파이낸스 금리를 25베이시스 포인트(bp)인하, 과거 최저가 되0.25%로 하였다. 이에 따라 유로/달러는 1.35달러 초반부터 1시 1.33달러 하락까지, 유로/엔화는 133엔 중반부터 131.22엔까지 급락했다.

유로권에서는 10월 EU기준 소비자 물가 지수(CPI)속보 값이 0.7%상승해 ECB를 목표로 2%미만을 크게 밑돌면서 ECB에 대한 금리 인하 압력이 높아지고 있었지만, 11월은 금리를 동결이란 관측이 대세였다.

"ECB는 마지막 패를 끊어 버렸다. 유로가 너무 강한 것으로 일부 국가가 견딜 수 없게 된 것이 배경이다"와 세라 씨는 말한다.

다음 주에 대해서는 금리 인하의 직후인 유로 하락한 환경에 있지만, 중장기적으로는 일본과 유럽의 금융 정책의 방향성이 시세에 영향을 줄것 같다. "ECB의 대차 대조 표는 LTRO의 상환으로 축소하고 있다. 한편 일본은 QE확대 국면에 있음을 생각하면 유로 하한가는 지원될 것"과 세라 씨는 예상한다.

<옐런 청문회> 13일에는 버냉키 FRB의장이 타운 미팅을 열 예정이어서 질의 응답도 예정돼 있지만 금융 정책에 관한 인프리 케이션이 얻을 가능성은 낮다고 보인다. 14일에는 이에렝 FRB의장 후보가 상원 은행 위원회의 공청회에서 발언할 예정이다. 무난한 내용이 될 것으로 볼 수 있지만, 차기 의장의 공개 석상에서 발언에 시장이 신경질적이 될 가능성이 있다고 보고 있다.

또 14일에는 미 신규 실업 보험 신청 건수, 미국 9월 무역 수지 15일에는 10월 광공업 생산이 예정되어 있다.

미국 샌 프란시스코 지구 연방 은행의 윌리엄스 총재는 5일 연방 준비 이사회(FRB)이 채권 매입 프로그램을 멈출 때 경제의 기세를 보여보다 강한 증거를 기다려야 한다고 말했다.

단지 그런 상황이 되면 채권 매입 종료를 분명히 선언해야 한다고 지적. 게다가, 채권 매입 프로그램이 앞으로 다시 필요한 경우에는 재개도 가능하다는 인식을 나타냈다.

SF지구 연방 은행의 아시아 경제 정책 회의 폐막 후 기자들에게 말했다. 총재는 "(노동 시장 전망이) 크게 개선하는 등 프로그램이 목표를 달성한 것이 밝혀지면", FRB는 채권 매입의 누적액 예상이나, 프로그램 종료까지의 기간을 명시해야 한다고 주장했다.

총재는 "『 상황을 지켜본다는』 등과 애매한 채로 하는 것이 아니라 이른바 오픈 엔드형에서 클로즈드 엔드 형으로 전환한다는 것이다"라고 발언. 그것이 금융 완화의 축소에 관한 의사 소통이 어려운 상황을 개선하는 방법이 될 수 있다고 했다.

2012년 9월에 개시한 양적 완화 제3탄(QE3)아래 FRB는 월액 850억달러의 채권 매입을 계속하고 있다. QE3는 과거 2회의 양적 완화 프로그램과 달리 채권 매입 총액과 종료 시기가 설정되지 않은 오픈 엔드형 프로그램.

윌리엄스 총재는 올해 FRB는 채권 매입 프로그램을 2013년 말까지 마무리될 가능성이 있다는 생각을 나타내고 있다. 다만 5일의 시점에서는 채권 매입 프로그램을 축소할 준비가 되면 자신이 생각하는 시기에 대해 시사하는 것은 삼갔다.

총재는 완화 축소의 판단은 완전히 경제에 달려 있게 되면 지적."트렌드를 훨씬 웃도는 성장과 추가 금융 부양책 없이 실업률을 저하시키는데 충분한 일자리 창출이 가능하다는 강한 설득력 있는 증거를 미국 경제가 나타내는 것을 바란다. 이것이 현재의 채권 매입 프로그램을 종료에 가는 데 적절한 상황이라고 나는 생각"이라며"현재는 아직 거기에 이르지 않은 "고 말했다.

통화정책 엇갈리자 IB들, "외환거래 ′기회′다.  일 평균 외환거래 5.7조弗 ′사상 최대′  

연방준비제도와 유럽중앙은행(ECB), 일본은행(BOJ) 등 주요 중앙은행의 정책이 분산되면서 대형 투자은행들이 외환 거래를 통해 막대한 수익를 낼 수 있는 환경이 조성되고 있다는 분석이 나오고 있다. 30일 자 블룸버그통신은 최근 크레디트스위스와 골드만삭스 등  투자은행들은 변동성이 커진 시장에서 외환 거래를 통해 상당한 수익을 달성해 주목된다고 보도했다. 씨티그룹의 버니 시니아 외환거래 담당 수석은 "변동성이 커지면  거래량과 함께 수익을 낼 수 있는 기회도 늘어난다"는 견해를 제시했다.

(중략 )  이 주장이 맞는다는 것을 보여주듯 최근 글로벌 외환거래를 폭발적인 증가세를 보이고 있다.  바젤 III와 같은 은행권의 자본여건에 엄격한 규제가 요구되는 상황에서 은행들은 위험가중 자산이나 대차대조표에 의존하는 사업 대신 외환거래에 집중하고 있다는 관측이다.  

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시장 관계자의 일부에서는 버냉키 미국 연방 준비 이사회(FRB)의장의 후임에 이에렝 FRB)의장이 지명되면서 미국 국채 이율 상승이 억제되어 엔하락과 신흥국 통화 강세 시세 전개를 예상 소리가 나오는 모양이다.

그러나 필자의 향후의 견해는 정반대다 외환 시장은 지금부터 연말까지 엔고, 신흥국 통화 가치가 오르기 쉬운 상황을 맞을 것으로 보이고 있다.

9월의 미 고용 통계는 비농업 부문 고용자 수가 14.8만명 늘어나 시장 예상의 18만명 증가를 크게 밑도는 약한 성장했다. FRB가 고용 정세를 판별하고 주시하고 있다는 민간 부문 고용자 수는 3개월 평균 12.9만명 늘어나 FRB가 양적 완화(QE)축소를 시작할 때의 기준으로 하는 20만명 증가로부터 크게 둔화하고, 조기 QE축소 개시 기대를 후퇴시켰다.

이 고용 통계 결과는 10월 미 채무 불이행(디폴트)우려의 고조 및 연방 정부 기관 폐쇄의 영향이 경기에 이르기 전의 상태를 보였다고 생각된다. 10월은 폐쇄의 여파로 정부 부문을 중심으로 고용이 악화되고 경기 지표도 누그러져이라는 전망이 우세하다. 9월 달만 아니라 10월도 고용의 둔화가 예상되는 이상, 29― 30일(일본 시간 30― 31일)로 예정된 미국 연방 공개 시장 위원회(FOMC)에서는 QE축소 개시가 연기된다고 보는 것이 자연이다.

이에렝 FRB)의장이 차기 의장으로 지명된 후 발표된 9월의 미 고용 통계가 약한 결과가 된 것도 조기의 QE축소 개시 기대의 후퇴에 박차를 가했다고 생각된다. 일부 언론은 이에렝 부의장을 소개할 때"비둘기 파"라는 키워드를 사용했는데, 그 인식은 정확하지 않아. 실제로 이 부의장은 2009년 7월 1970년대의 고 인플레이션은 금융 정책의 실수가 한 요인이 됐다고 지적, FRB는 그 잘못을 반복해서는 안 된다고 말했다.

필자의 이해로는 이에렝 부의장은 인플레에 대해 관대한 것이 아니라 일자리 확대에 전력을 다하고 있는 것이다, 그 때문에 FRB가 할 수 있는 QE를 포함한 금융 완화라고 생각하고 있는 인물처럼 보인다. 그리고 9월의 미 고용 통계가 나타낸 것처럼 미국 고용 환경의 개선 페이스가 약한 것이라면, 현재까지 계속되고 있는 QE3의 규모를 축소시킬 필요는 없다는 사고 방식의 소유자처럼 생각된다. 이러한 생각을 전제로 하면 시장이 조기 QE축소 개시 기대를 후퇴시키는 것은 자연스런 흐름이다.

다만 필자가 글에서 지적하고 싶은 것은, 이에렝 FRB)의장이 차기 의장에 지명돼 9월 고용 통계가 약한 결과에 끝났지만 FRB는 계속 QE축소를 목표로 그 기회를 엿보다 계속한다는 것이다. 9월의 FOMC에서는 시장 관계자의 대부분이 기대했던 QE축소 개시가 미뤄졌으나 그 후 공개된 의사록에서는 FOMC멤버는 QE)종료의 필요성을 공유하고 있다는 것이 밝혀졌다. 만일 정부 기관 폐쇄의 영향도 있어, 10월 미국 경기가 연화했다고 해도 11월 이후에 다시 증가세를 되찾으면서 당연히 FRB는 QE축소의 시작을 모색할 것으로 예상된다.

시장에서는 여전히 조기 QE축소를 기대하는 목소리가 존재하는 것은 알고 있지만, 최근의 상황을 감안하면 올해나 내년 1월 QE축소 개시는 어렵고 이에렝 부의장이 정식으로 의장에 취임한 최초의 FOMC가 된다고 생각된다 3월 18― 19일(일본 시간 19― 20일)FOMC로 QE축소의 개시가 결정된다고 생각하는 것이 합리적일 것이다.

내년 3월 FOMC로 QE축소가 시작되면 미국 국채 이율은 그 때까지 상승이 억제된다고 생각하고 싶은 마음은 이해 못할 바도 없지만, 그러지 않을 것. 아마도 미국 국채 시장은 11월 이후 경제 지표로 미국 경기의 증가 추세를 확인하기로 내년 3월 QE축소 개시를 포함, 미국 국채 이율은 상승 기조에 변화한다고 여겨진다.

이미 잊어버린 분도 있을지도 모르지만 미국 국채 시장은 5월에 들어간 시점에서 9월 FOMC에서의 QE축소 개시 기대를 높이고 미국 10년채 이율은 5월 초 1.6%에서 FOMC직전인 9월 초순에는 3.0%까지 상승했다.  만일 이번에도 시장의 포함 시기(9월 QE축소 개시 기대가 4개월 전 5월에 포함시킨다)이 같다면 미국 국채 시장은 내년 3월 QE축소 개시 기대를 올해 12월 무렵부터 포함시키게 된다.

그러 미 국채 이율이 다시 상승 기조에서 움직이면 신흥국 통화의 밑으로 누름 압력도 커질 것이다. 09년부터 12년까지 이어진 신흥국 통화의 상승 시세의 배경에는 미국을 비롯한 선진국의 금융 완화가 있었다. 드디어 QE축소가 시작되다는 견해는, 선진국에서 신흥국에 유입된 자금의 역류를 촉진한다. 9월 QE축소 개시 기대가 강해졌다 5월 하순부터 9월 초순에 걸쳐 미국 국채 이율이 상승하는 한편, 신흥국 통화가 크게 하락한 것은 익히 알려진 얘기다.

미국 국채 이율의 상승을 배경으로 한 신흥국 통화 매도 흐름 속에서 매도의 표적이 되기 쉬운 것은 경상 적자가 크고 인플레 압력이 강하다는, 펀더멘털의 약한 나라의 통화이다. 구체적으로는 브라질·레알, 터키 리라, 남 아프리카·랜드, 인도네시아·루피아, 인도 루피의 밑으로 누름 압력이 특히 강해진다고 예상된다.

이런 통화는 최근 미국 국채 이율의 부진을 받고 재매입이 이어지고 있다. 이것을 보고, 앞으로도 이들 5통화를 중심으로 한 고금리 통화의 상승을 예상 관측도 일각에서 나오는 것 같지만 현실에는 반대의 움직임을 보게 될 것이다.

일본에서는 올해 12월 말에 증권 우대 세제가 폐지되고(내년 1월부터 상장 주식 등의 시세 차익에 대한 세율이 10%에서 20%에 올라), 내년 4월에는 소비세율 인상이 예정되어 있는 것도 잊어서는 안 된다. 2단계의 증세가 다가오는 12월에는 일본의 주식 시장에서 매도 압력이 강해지는 전개도 있을 것이다.

미국에서는 올해 일본 엔화 헤지가 달린 일본 주식 ETF(상장 투자 신탁)으로의 자본 유입이 크게 확대된 것도 있고, 매도 압력의 강세 영향을 계기로 외국인 투자가가 일본 주식의 롱 포지션을 일부 해소해 결과적으로 엔 매수 수요가 강해져 전개도 생각한다. 연말에 걸쳐 미 국채 이율의 상승을 배경으로 달러 매수 움직임은 기대되지만, 달러엔은 상한가가 어려운, 크로스 엔화는 판매 우세의 전개가 전망된다.

미국에서는 2014회계 연도 예산과 연방 채무의 상한 인상을 둘러싼 정부와 의회와의 대립도 계속되고 있다. 지금 실물 경제의 영향은 경미한다고 보여지지만, 금융 시장은 불안해, 그것이 정치적인 장래 불투명감과 맞물려 기업이나 소비자의 마인드를 압박하다고 생각된다. 앞으로 시간이 경과하면서 실체 경제에도 악영향이 표면화할 가능성이 높다.

루 미 재무 장관이 1일 베이더 하원 의장(공화)에 보낸 편지에 따르면 미 재무부가 디폴트를 회피하기 위해 실시하는 긴급 조치는 늦어도 이달 17일에는 떨어진다는. 그 이후로는 수중에 남은 약 300억달러로 견디게 된다. 미 의회 예산국은 미국 정부의 1일당 평균적인 세수를 70억달러 경상적 지출을 100억달러로 추산. 사회 보장 관련이나 국채 이자 지급 등 경상적 지출 외에서 긴급성이 높은 필요 불가결한 자금도 고려하면 얼마나 아꼈다고 해도 1개월을 보내는 것이 고작이다. 그 끝에는, 미국채의 디폴트라는 사태가 대기하고 있다.

이러한 가운데도 시장 참여자들이 패닉에 빠지는 것은 미국의 기본 값은 "도저히 있을 수 없다"라고 믿어 의심치 있지 않는 것 외,"만일"의 경우에도 미 연방 준비 이사회(FRB)이 구제 조치를 강구하겠다고 생각하기 때문일 것이다.

물론 미국의 디폴트가 실제로 어떤 영향을 끼칠지는 상상하는 것은 불가능에 가깝지만, 시장 참가자는 이미 미국의 재정 정책을 둘러싼 혼란이 FRB에 자산 구입(이른바 QE)의 계속과 확대를 요구하는 가능성을 의식하기 시작했다. 그것은 FRB가 정치의 실패에 대응하고 있는 모습을 드러내는 것이다.

<"고용의 최대화"기대가 낳은 도덕적 해이>

중앙 은행의 목적은 적절한 금융 정책의 운영을 통해"물가 안정"을 도모하는 것이라고 필자는 이해하고 있다. 금융 정책의 독립성은 그 때문에 불가결한 제도이다. 주요 선진국에서 이 2개를 갖추지 않는 중앙 은행은 1개도 없을 것이다. 그러나 사회가 복잡화하는 가운데 물가의 안정과 금융 정책의 독립성의 양자를 달성하기는 어렵다. 이는 세계 주요 중앙 은행이 리먼 쇼크 후에 한 역할의 크기를 보면 분명하다. 중앙 은행의 목적 달성을 중시하는 자세가 금융 정책의 독립성을 침식한다는 사실은 아이러니다.

FRB와 같은 것은 유럽 중앙 은행(ECB)수. 그리스 발 유럽 채무 위기는 유럽 각국의 정치인이 동국의 구제에 두 발을 밟은 것, 그리고 그리스가 위기의 원인인 재정 정책의 재검토에 저항한 일로 심각해.ECB는 시장 참가자가 통화 유로의 존속을 의심하기 시작함에 따라 국채 매입 프로그램(OMT)를 창설해 그 진화에 돌았다. ECB는 유럽 각국의 정치가가 재정 정책의 통합에 소극적이었던 것에서 생긴 외상을 치르고 있다. ECB이 역내 각국에 구조 개혁을 촉구하는 동시에 재정 통합에 적극적인 자세를 나타내는 것은 외상이 커지는 것에 대한 경계심의 표현이다.

다만 필자는 독립성의 침식이라는 점에서는 FRB가 ECB보다 심각한 입장에 우려했다. 왜냐하면, FRB가 "물가 안정"과 "고용의 최대화"라고 하는 책무를 안고 있기 때문이다. FRB자체가 인정한 대로,"고용의 최대화 수준은 주로 노동 시장의 구조와 역학 등의 비금융 요인으로 결정된다"라는 것이 일반적인 이해이다.에도 불구하고"고용의 최대화"의 책무를 들기는 자신 없는 일을 할 수 있다고 말하고 있는 데 동일한 것이다. 게다가, 리먼 쇼크 후의 FRB는 그것이 특기인 것처럼 하고만 있다.

오바마 미국 대통령은 9일 이에렝 FRB)의장을 차기 의장으로 지명. 이에렝 부의장은 버냉키 의장의 금융 완화책을 이론적인 측면 등에서 떠받쳐 시장 참가자 사이에서는 향후도 "물가 안정"보다 "고용의 최대화"에 초점을 둔 정책 운영이 계속된다고 기대되고 있다. 그러한 기대는 미국 노동 총동맹 산별 회의(AFL, CIO)의 호랑이 무카 의장이 오바마 대통령의 이에렝 씨 지명을 기다리지 않고 지지를 표명한 것으로 더 늘어나고 있다. 주로 비금융 요인으로 결정된다"고용의 최대화"달성이 기대된 이에렝 차기 의장의 출범은 파란이 예상된다.

이렇게 생각하면 주로 금융 요인으로 결정된다고 한다"물가 안정"달성도 곤란하다는 견해가 많은 중에서 탄생한 쿠로다 일본 은행은 FRB와 ECB보다 좋다. 아베 총리는 취임 당초 일본 은행 법 개정을 주장하며"물가 안정"을 일본 은행의 목표로 하도록 강요했다. 그 것이 일본 은행의 독립성을 위협했다는 비판도 많다. 그러나, 일본 은행이 처한 환경은 금융 정책으로 가능한 것 이상의 책임이 돌아가고 있다 FRB와 ECB에 비해 독립성을 강화하는 기회가 남아 있다는 뜻으로 행운이다.

필자는 금융 정책 독립성은 법률에 정하는 것으로 담보되는 것은 파악하지 않은. FRB도 ECB도 주어진 목적을 달성한 것으로, 국민의 신뢰에 뒷받침된 진짜 의미에서의 독립성을 획득했다. 그러므로 국민이 정치적 실패에 대한 대응도 기대하는 것이다. 그러나 버냉키 FRB의장과 드라기 ECB총재가 자주 지적처럼 금융 정책은 마법의 지팡이가 아니다. 모든 기대에 응하려고 하면, 머지않아 폐해가 생길 것이다. FRB가 미국 정치의 혼란을 따라 자산 구입의 규모 축소를 재고할 것이라는 데는 도덕적 해이적인 위험성도 있다.

버냉키 씨로부터 이에렝 씨에 의장이 교체되는 FRB의 진정한 과제는 금융 완화책의 축소가 국내외 경제에 미치는 영향 때문이 아니라, 끝없이 확대한 기대에 대한 대응이라고 필자는 생각하고 있다.